28.10.2008 tarihli “Volkswagen” başlıklı yazıma eleştirilere yanıt
Bugünlerde başucu kitabım Scala’nın yayınladığı “Olağanüstü Kitlesel Yanılgılar ve Kalabalıkların Çılgınlığı”. Yazarı Charles Mackay. Sn. Ali Perşembe’nin Türkçe’ye kazandırdığı bu kitabın özellikle de bugünlerde muhakkak okunmasını (bir kez daha) tavsiye ediyorum. Kitabın tanıtım yazılarından biri, Martin S. Fridson’ın sunuş yazısından alıntı. Şöyle diyor Fridson:
“Piyasa, insanı şaşırtmaktan ve elindeki avucundakini almaktan asla vazgeçmez. Bu iki saygın eser, menkul kıymetler piyasası üzerine yazılmış en değerli kitaplar listelerinin vazgeçilmezleri arasında yer almaya, yatırımcılar da onlara inanmaya devam etmektedir.”
Bu kitabı ilk kez 2000 yılında, İstanbul’dan Eskişehir’e trenle seyahatim sırasında okumuştum. O günlerde Nasdaq endeksinde bir düşüş yaşanıyordu ve Türkiye’de de hızlı bir düşüş dalgası ilerliyordu. Kitapta anlatılan olaylar komikti, bazı bölümlerinde kendimi tutamıyor, trendeki diğer yolcuların şaşkın bakışları arasında yüksek sesle gülmekten kendimi alamıyordum. Diğer yolcular muhtemelen mizah romanı okuyorum zannediyordu. Tren Eskişehir garına girerken, ilk kitabı, yani Olağanüstü Kitlesel Yanılgılar’ı bitirmiştim.
Kitabın içeriğini bilmeyenler için kısaca özetlemek gerekirse; MacKay 17. yüzyılın başında Hollanda’da yaşanan Lale Çılgınlığı’nı ve 18. yüzyılın başında İngiltere ve Fransa’da aynı anda yaşanan South Sea Company ve Mississippi Projesi köpüklerini anlatıyor. Balonun nasıl şiştiği, balon şişerken insanların neler düşündüğü, neler yaptığı, balon patladıktan sonra neler olduğu kitapta o kadar hoş bir dille anlatılıyor ki, kitabı son satırı da tamamlanana kadar elinizden bırakamıyorsunuz.
Doğrusu ilk okuduğumda kitapta anlatılan hikayelerin piyasaların henüz gelişmediği o “antik” çağlara özgü saçmalıklar olduğunu düşünmüştüm. Hatta önsözde ve sunuşta kullanılan bazı ifadelere kesinlikle katılmamıştım. Eskişehir’den İstanbul’a döndükten kısa bir süre sonra Kasım krizi patladı. Düşüş öylesine bir ivme kazanmıştı ki, insanlar ne pahasına olursa olsun hisse senetlerinden kurtulmaya çalışıyordu. O günlerde büyük bir aracı kurumun araştırma bölümünde teknik analiz birim yönetmeni olarak çalışıyordum ve işin mutfağında bir krizin nasıl yaşandığını izlemek belki de hayatımın en büyük tecrübesi oluyordu. Yatırımcılar korkunç büyüklükte zararlar yazıyor, inanılması güç insani trajediler yaşanıyordu … Aynı, kitapta anlatılanlar gibi.
Herşeye rağmen, 2000-2003 piyasası bir düzeltme idi. Düşüş dalgası U-100 endeksinde 6,500-7,000 aralığına büyük bir hızla vurmuş, ancak bu dipten dönmüş ve bir dahaki hiç bir düşüş dalgasında bu dibi aşağıya geçmemişti. Evet, hisse senetleri dolar bazında müthiş değer yitirmişti. Özellikle de parasını dolardan TL’ye çevirip borsaya yatıranlar, hisse senetlerini satıp tekrar dolar almak istediklerinde paralarının çok büyük bir kısmının eridiğini görmüşlerdi.
Ve her şeye rağmen, borsaya kote olan şirketlerin pek azının tahtası iflas nedeniyle işleme kapatılmıştı. O günlerde 1929 Büyük Buhran’ını araştırmaya başladım. Yurtdışından kitaplar sipariş ettim, internette bulduğum yazıların hepsini okudum, o günlerde çekilmiş fotoğraflardan oluşan büyük bir arşiv biriktirdim. Çalışmalarım bana şunu gösteriyordu: Evet bir düşüş yaşanıyordu, ancak bu düşüş çok daha küçük dereceli bir düzeltmeydi.
2002 yılının yaz aylarına yaklaşılırken, piyasada korkular büyüyor, ancak buna karşılık borsa nominal olarak yeni diplere gitmiyordu. O günlerde ilk kitabım olan Elliott Dalga Prensipleri’ni bitirmek üzereydim. Piyasanın orta vadeli bir düzeltme yaptığına iyice ikna olmuştum. Kitabıma bir bölüm ekledim ve büyük bir boğa piyasasının yaklaşmakta olduğunu duyurdum.
Aslında bu büyük bir riskti. Hele ki bir referans olarak hazırlanan kitaba gelecekle ilgili tahmin koymak, eğer bu tahmin gerçekleşmezse kariyeri riske atmak demekti. Kitabın önsözüne 9 Mayıs 2002 günü şunları yazdım:
“Bu bölümde yapılan analizlerin sonucunda yapılan tahminler, kitabın ilk baskısının yapıldığı 2002 yılından bakıldığında pek çok insana hayal gibi gelebilir. Bu tahminleri haftalık ya da aylık bir yayın organında değil, yıllarca okunacak bir kaynak kitapta yayımlamamın nedeni, biraz da tarihe not düşme kaygısından kaynaklanıyor. Elliott analisti için borsa 0.40 cent seviyelerine sürüklenirken ve “tünelin ucunda ışık görünmezken” kestirilebilen bir gelecek perspektifinin, geleneksel yöntemler kullananlar için ancak yıllar sonra farkedilecek olmasının verdiği bir kaygı ile hazırladım bu bölümü.”
Nitekim, kitap baskıdan çıkıp da satışa sunulduğunda, çevremdeki insanların alaycı tavırlarına muhatap olmuştum. Kimse borsada yükseliş beklemiyordu. Bir sene sonra, 2003 yılında İMKB’de bir sunuş yapmak üzere davet edildiğimde, borsa endeksi yeniden 0.6 cente geri çekilmişti. Sunuşumda İMKB’de büyük bir boğa piyasasının başlamak üzere olduğunu, DJI endeksinin ise devasa bir dalganın zirvelerinde bulunduğunu, çöküş başladığında 1970′li yıllardaki seviyelerine kadar geri çekileceğini tahmin ettiğimi söylediğimde, ön sıralarda oturan bir beyefendinin pek de nazik olmayan bir tavırla benim de duyabileceğim bir ses tonuyla “bu herif kafayı yemiş” dediğini bugün bile rahatlıkla hatırlayabiliyorum.
Sonra boğa piyasası başladı. U-100 sadece dört senenin içinde TL bazında beşe, dolar bazında ona katlandı. Dalga zirveye yaklaşırken bir şeyler ters gidiyordu. Beklediğim boğa piyasası ilerliyor, ancak momentum çok cılız kalıyordu. Sadece momentum da değil, hisse senetlerinin çoğu yükselişe ayak uyduramıyor, geride kalıyordu. Sadece bankacılık endeksi, nominal olarak 13′e, dolar bazında 20′ye katlanmıştı. Buna karşılık Sanayi endeksi nominal olarak yediye, dolar bazında dokuza katlandı. (En uç değerler olarak)
Blog’un Hakkımızda bölümünü okuyanların dikkatini çekmiştir; orada kendimi Makina Mühendisi sıfatıyla tanıtıyorum. Akademik eğitimimi mühendislik okuyarak bitirdim ve 6 yılı aşkın bir süre fiili olarak mühendislik yaptım. Ekonomi eğitimim ECON101′den ibarettir. Büyük ekonomi teorilerini bilmem, mikro iktisattan hiç anlamam. Ancak bildiğim bir şey var: Paranın “değer” değil, sadece para ürettiği bir sistem çok uzun zaman yaşayamaz. Çünkü para sadece değere ulaşmak için bir araçtır. Büyük bir hızla büyüyen para, büyük bir hızla yok olur. Geriye kalan maddi ihtiyaçlardır. Bunu 2000-2003 düzeltmesinde işin mutfağında gözlerimle görmüştüm. Yıllarca harcanmayan, tüketilmeyen, biriktirilen, saklanan ve “yatırım” amacıyla hisse senetlerinde tutulan para bir kaç ayın içinde erimiş, buharlaşmış, yok olmuştu. Oysa benim mühendislik yaparken ürettiğim araçlar aradan seneler geçmiş olmasına rağmen kullanılıyor, işe yarıyordu.
2004 yılında Çılgınlık ve Çöküş’ü yazarken bugünlerde elimden düşürmediğim Olağanüstü Kitlesel Yanılgılar kitabından çok yararlandım. Alıntılar yaptım. O kitabın önsözüne de şu satırları yazdım:
“Geleceğin yatırımcısı bugünlerden hayal edilenden çok farklı bir finansal ortamın içinde yaşayacak. Dahası, küresel trendler de bugünün klişelerini çoktan yerle bir etmiş olacak. Yeni klişeler ve yeni spekülasyonlarla 1999 kışından çok daha abartılı bir spekülatif balon şişerken ne olup bittiğini anlaması için, geleceğin yatırımcısının hem kulaklarının o günlerin budalalıklarına tıkalı olması gerekecek, hem de o günlerde yaşananların aslında geçmişte de yaşanmış olan yüzlerce tekrardan sadece biri olduğunu bilmesi.”
2004 yılında bu satırlar yazılırken ortalıkta ne carry trade vardı, ne de Türk Lirası’na yatırım yapan Japon ev hanımları, ne decoupling‘den bahsediliyordu, ne de likidite bolluğundan, ne gökten dolar yağıyordu, ne de 1 Dolar=1 TL efsanesi. Balon şişiyordu, ortalık klişelerden geçilmiyordu ve spekülasyon artık korkunç boyutlara ulaşmıştı: Mal spekülasyonları, kur spekülasyonları, kaldıraçlı piyasalar, türevin türevinin türevi, borsa değerinin çok üzerinde satın alınan şirketler, çöplük arazilerinde yüzbinlerce dolara satılan konutlar, milyon dolarlık rezidanslar, …
İşte Volkswagen’e bu uzun yoldan geliyoruz. Hisse senedinin dört günlük kapanış değerleri şöyle: 210, 520, 945 ve 428. Yani, %150 artış, %80 artış ve nihayet dün %45 düşüş. Siz buna yatırım mı diyorsunuz? Ben buna soygun diyorum. Benzetme belki çok kötü olacak; Sokak köpeklerini toplayıp adalara götürürler, o adalarda yiyecek bulamayan zavallı hayvanlar birbirlerini parçalayarak yaşamaya çalışır. En zayıf olanları gider önce, ancak en gürbüz olanları da dayanamaz bu vahşete. Yiyecek tükendiğinde o da kaçınılmaz sonuna razı gelir.
300 yıl önce Fransa’da yaşanan spekülasyonu halk türküleri ile alaya almışlar. Bir halk türküsü şöyle:
Pazartesi hisse aldım, Salı milyon kazandım, Çarşamba hesaplarımı düzelttim, Perşembe hizmetkarlar edindim, Cuma para bana vız gelir, Cumartesi hastanedeyim.
Sanki Volkswagen hisse senetlerini alan satan biri yazmış gibi, değil mi?
Volkswagen yazıma mesaj gönderen dostların eleştirilerini dikkatle okudum. Okuduğum mesajlardan bazı sözcükleri seçtim: İyimserlik, kötümserlik, karamsarlık, korkular, …
Bu eleştirileri yazan sevgili dostlara öncelikle tekrar teşekkürler. Bu eleştirilerden üslubum konusunda kendimce çıkarttığım dersler var. Dostların da kullandığım üslup konusunda bağışlayıcı ve hoşgörülü olmasını diliyorum. Bu üslubun (ki yukarıda yaptığım benzetmenin bile hoş olmadığının farkındayım) hiç bir şekilde kişisel algılanmamasını özellikle rica ediyorum. Ancak görünen manzara konusunda da herkesi düşünmeye davet ediyorum. Bunca volatilitenin büyük fırsatlar sağladığının farkındayım. Volatil piyasalar trader cennetidir, bunu daha önceki yazılarımda belirtmiştim. Ancak trader cennetlerine yatırım ortamı dersek, resmi doğru tarif etmiş olmayız. Bir hisse senedinin bir tek haftanın içinde 200′le 1000 arasında dalgalanmasının ne kadar sağlıklı olduğunu düşününüz. Daha da önemlisi, bu aşırı oynaklığın neyin sinyali olduğunu gözden geçiriniz. Bu oynaklığın gerçek anlamda “yatırımcı” olan için ne ifade ettiğini düşününüz. Gerçek üreticinin yarın hangi rakamlarla karşılaşacağını bilmediği bir ortamda nasıl hareket edeceğini düşününüz. Çünkü tükettiğimiz herşey, o üreticilerin yatırımları sayesinde bize ulaşıyor. O yatırımlar durduğunda, aşırı oynaklıktan ürken yatırım sermayesi müdafaaya çekildiğinde neler olacağını hayal ediniz. En önemlisi de aylardır devam eden bu oynaklığın ne kadar sürdürülebilir olduğunu düşününüz.
Volkswagen grafiğinde gördüğümüz, geçmiş yüzyıllar boyunca grafiklere yansıyan spekülatif mania görüntülerinden sadece biri ve evet, o yazıda ifade ettiğim görüşte ısrarlıyım: Her spekülatif mania, başladığı seviyenin altında biter. Salı günü 1,000 seviyesinde gördüğümüz Volkswagen’i bir kaç ay sonra gördüğümüz seviyeye inanamayacağız.
Bütün yazılarımda ısrarla, büyük resmi kesinlikle kaybetmememiz gerektiğini belirtiyorum. Şimdi aşağıdaki resimlere bakalım ve yorumlayalım:
Bu grafiğin Elliottisyen’e anlattığı çok açık. Cycle dereceli V no’lu dalgası uzamış, 60 yıllık bir kanalın tepesinden savrulmuş ve mevsimlik grafikte olağanüstü bir negatif uyumsuzlukla sona ermiş bir dalga. Bunun adı: Supercycle ölçekte bir çılgınlıktır. Yükseliş kanalının içine giriş, bu çılgınlığın sona erdiğinin sinyalidir. Dikkat edilirse, 2000-2003 düşüşünde endeks kanalın içine girememişti. DJI için 7,000′lerin altında görünen en yakın destek 5,000 seviyesinde. Dalga sona erdiği için, o seviyede bile tutunması beklenmez. Kanalın dibini kırdığında hedef 700-1,000 bölgesi olacaktır. Endeksin bugünkü kapanışı 8,990. Acaba hedefe endeks nasıl gidecek? 1929 çöküşüne bakın ve o çöküşle bugünkü düşüş dalgasını karşılaştırın. 1929 çöküşünde mevsimlik grafikte kayda değer bir düzeltme olmadan çöken bir dalga görüyoruz. Şimdi ilerleyen dalgada olacak mı, olmayacak mı tartışması belki entellektüel düzeyde anlamlı olabilir. O dalganın içinde anafora yakalananlar için anlamı olur mu bilmiyorum.
Bize ne DJI çöküşünden denebilir. Bir de şu grafiğe bakın:
Bu grafik, DJI ile U-100′ü beraber gösteriyor. Orta vadede birbirinin üzerine kusursuz oturmuş iki grafik görüyoruz. 2002-2003′de DJI bizden fazla düşmüş. Ancak o dönemde de TL’nin çöktüğünü biliyoruz. Şimdi DJI gene bizden fazla düşmüş. (% kayıp olarak değil, tarihsel korelasyon anlamında) Acaba ayrışıyor muyuz? Asıl ayrışıyoruz dersek sübjektif hareket etmiş olmaz mıyız? Birkaç çeyrek sonra DJI aşağıya daha da uzamış, buna karşın U-100 tutunuyor ise bunu düşünebiliriz. Şimdilik çok erken.
Bir de şu grafiklere bakalım:
U-100′ün tarihsel grafiği. İlk kez 50 çeyreklik ortalamayı test ediyoruz ve ilk kez 9 çeyreklik ortalama 13 çeyreklik ortalamayı aşağıya kesmeye başlıyor. Bu denemelerin sonucunu görmek istemez misiniz?
Bu da aylık grafiğin Bollinger bandıyla görüntüsü. Bant aşağıya delinmiş ve açılıyor. Bunun ne anlama geldiğini söylemeye gerek yok. Grafiğin sağ omzu çok zayıf kalmış bir OBO görüntüsü içerdiğini daha önceki yorumlarda belirtmiştim. Grafikte de açıkça görülüyor. Sol omuz düşüşte dört, sağ omuz çıkışta sadece bir ay çubuğu ile tamamlanmış. Geri dönüş çabası olmaz mı? Olabilir. Olmayabilir de. Olursa 25,000-32,000, hatta daha iyimser havada 25,000-36,000 gibi bir marj da oluşabilir. Bu marj hiç oluşmaz ve çubuklar aşağıya doğru uzayabilir de. 20,000-25,000 bölgesi kuvvetli destek. Bunu daha önceki pek çok yorumda dile getirmiştim. Eğer 1986-2007 dalgası bitti ve bu dalganın düzeltmesi başladıysa belki de Primary dereceli bir [3] ilerliyordur. Sizce bir teknik analist “bu destekten muhakkak tepki gelir” mi demeli, yoksa “yukarıdaki resim tipik bir ayı piyasası resmidir, bir sonraki aşamayı tahmin etmek yerine görmek gerekir” mi demeli?
Teknik analistin görevi, grafiklerde gördüklerini yazmak ve bu doğrultuda okuyucusunu bilgilendirmektir. Yukarıdaki resimlerin hepsi bir tek şey anlatıyor: Şimdiye kadar yaşamadığımız ölçekte kuvvetli bir ayı piyasasının içindeyiz. Bu “karamsarlık”, “kötümserlik”, “korku” değil. Görünen köyün ta kendisi. Görünen köy buyken, aksi yönde şansını denemesini kimseye tavsiye etme lüksüm yok. Zaten yorumlarımızda öneride, ya da tavsiyede de bulunmuyoruz. Analizlerimizin bize söylediklerini yazıyoruz. “Trader”, ya da “yatırımcı” dostlarımız bu yorumlardan kendi risk, beklenti ya da hareket tarzlarını kendileri belirliyorlar.
Son olarak, “borsaların yatırım aracı olduğuna hala inanan varsa” sözüme açıklık getirmek isterim. Ben akademik eğitimle kazandığı diplomasını duvara asarak finansal analiz konusunda kariyer yapmayı seçmiş bir insanım. 15 yıla yakın bir zamandır piyasaları izliyor, analizler yapıyor, düşüncelerimi sübjektif kanaatlerle değil, analitik çalışmalarla yazıya döküyorum. Bunca yıldır izlediğim ve analiz ettiğim piyasanın bugünkü görüntüsünün herhangi bir sağlık işareti verdiğini düşünmüyorum. Bugüne kadar çılgınca ralliler ve büyük borsa düşüşleri gördüm. Bu kez gördüklerim bana şu haliyle bir yatırım ortamı düşüncesini çağrıştırmıyor. Piyasa deneyimimde eksik olan bir şeyler olabileceği düşüncesiyle sık sık ikinci bir kitaba başvuruyorum: Sn Ahmet Reha Çevikel’in 2002 yılında yayımlanan Bir Borsacının Son İtirafları isimli kitabı. Sn. Çevikel, İMKB’nin ilk kuruluş yıllarını yaşamış bir borsa emekçisi. Birkaç senelik piyasa tecrübesi ile hergün fikri sorulan “uzmanlar”ın piyasa yorumu yaptığı bir ortamda daha ilk kuruluş yıllarında işin mutfağında bulunmuş ve deneyimlerini yazıya dökmüş bir ustanın kitabından bir tek satır bile sözedilmemesi ne acı. Kitabın tanıtım yazısında Borsa Yatırımcıları Derneği Başkanı Sn. Ali Bahçuvan şöyle diyor:
“İstanbul Menkul Kıymetler Borsası’nın kurulduğu ilk yıllarda yatırımcıya olan ilgi ve saygı, ne yazık ki yetersizdi. Aradan geçen onaltı yıla rağmen bu durum kesinlikle değişmedi, hatta bazı yatırımcılar ilk yılları bile arar oldular.”
Bu sözler 25 Mart 2002 tarihini taşıyor. Peki 2008 Ekim’inde değişen ne?
Finansal piyasalarda yükselişlerin de, düşüşlerin de kaçınılmaz bir doğa yasasının sonucu olduğunu düşünüyorum. Ne iyimserim ne de kötümser. Bundan beş altı yıl önce hayalperestlikle, aşırı iyimserlikle eleştiriliyordum, bugün aşırı kötümserlikle. Analizlerim bana bu dalganın sona erdiğini söylediğinde muhtemelen gene aşırı iyimserlikle eleştirileceğim.
Analizlerimin sağlıksız ve verimsiz olduğu eleştirilerini saygıyla karşılıyorum. Bu şekilde düşünenleri düşüncesinden ötürü eleştiremem.
Bu uzun yazının zaman darlığı nedeniyle tek tek cevaplayamadığım bütün mesajlara bir son yanıt olarak okunmasını rica ederim. Çalışmalarımı bir süre için ana sitemiz borsanaliz.com’a ve uzunca bir süredir piyasalardaki önemli kırılma nedeniyle ara verdiğim kitap çalışmalarıma odaklamayı planlıyorum. Analizlerime ve düşüncelerime değer veren tüm dostlara, bugüne kadar bloga gösterdikleri ilgi nedeniyle teşekkür ederim. Bundan sonraki dönemde bu sayfalardakine benzer analizlere ulaşmak isteyenlere sitemize abone olmalarını tavsiye ederim.
Selam, sevgi ve saygılarımla
